来自《经济学人》
这对投资者和经济都将是痛苦的
几个月来，西方经济一直处于紧张状态。首先是令人不安的银行业危机，然后出现了美国政府尚未得到解决债务违约的前景，虽然美债本应毫无风险。许多人现在担心还有其他隐藏的危险在等待着他们。
一个可以理解的担忧领域是，由于低利率，非金融企业近几十年来积累了大量债务。自2000年以来，美国和欧洲的非金融企业债务已从12.7万亿美元增至38.1万亿美元，占其国内生产总值(GDP)的比例从68% 升至90% 。好消息是，强劲的利润和固定利率债务意味着，西方由企业债务推动的大灾难的可能性目前仍然微乎其微。坏消息是，企业很快就会发现自己被痛苦的债务遗留问题所困扰，这将限制它们在未来几年的选择。
到目前为止，西方国家的企业债务已经证明不像许多人担心的那样不稳定。在大西洋两岸，信用评级机构所覆盖的债务中，大约有三分之一被认为是投机级债务，不像垃圾债务那样偿还前景不明朗。无论是在美国还是欧洲，这些债务的违约率都保持在令人放心的3% （见表1）。新冠大流行时期评级从更令人放心的投资级别下调至投机级别的趋势，此后也在很大程度上得到了逆转。
对这种弹性的解释有两个方面。首先是企业利润好于预期。根据《经济学人》的计算，2022年第四季度，美国和欧洲上市非金融公司的息税折旧及摊销前利润（EBITDA）比2019年同期高出32% 。其中一部分要归功于能源行业的丰厚利润，但并非全部。从快餐连锁店麦当劳（McDonald’s）到汽车制造商福特（Ford），多家公司今年第一季度的业绩轻松超出了分析师的预期。消费品巨头宝洁公司和其他公司通过提高价格和削减成本，成功地保护了利润不受成本上涨的影响。这留下了大量资金继续支付利息账单。
第二个因素是公司债务的结构。美国银行（Bank of America）的萨维塔•萨勃拉曼尼亚（Savita Subramanian）指出，在2007-09年金融危机之后的几年里，许多公司开始选择长期固定利率债务。据评级机构标准普尔全球（S & P Global）的数据，如今美国和欧洲四分之三的非金融企业债务是固定利率的。疫情最严重时期的利率触底创造了多年锁定廉价债务的机会。美国和欧洲公司的债务总额中，只有四分之一将在未来三年内到期（见表2）。目前美国投资级公司债券的平均票面利率为3.9% ，远低于市场目前5.3% 的收益率（见表3）。高收益投机债券的平均票面利率为5.9% ，而市场收益率为8.4% 。
第二天早上
这些东西使人感到安慰，然而，企业及其投资者明智的做法是，不要过多地寻求安慰，美国和欧洲的国内生产总值增长继续放缓。分析师估计，今年第一季度，美国和欧洲上市的非金融公司的季度总收益都有所下降。美联储（Fed）及其欧洲同行仍在加息。4月3日，美国标签制造商 Multi-Color Corporation 发行了3亿美元的债券，票面利率高达9.5% 。像游轮运营商嘉年华这样的公司正在动用疫情期间积累的现金缓冲，以推迟以更高的利率进行再融资。它们的现金储备正在逐渐减少。
这种压力将从债务光谱中最脆弱的一端开始。根据标普全球（S & P Global）的数据，在美国和欧洲，不到一半的投机级债券是固定利率的，而投资级债券的这一比例为六分之五。高盛银行估计，美国投机级浮动利率贷款的平均票面利率已经从一年前的4.8% 飙升至8.4% 。
浮动利率债务往往在负债最多的公司中占主导地位，尤其是在由渴求债务的私人股本公司支持的企业中。尽管一些私募股权基金对冲利率上升的风险，但紧缩已经开始。据标准普尔全球数据显示，美国私营企业的破产数量目前有望比去年翻一番。5月14日，为医院提供医生的 Envision Healthcare 宣布破产。2018年，私人股本巨头 kkr 斥资100亿美元收购了该公司，其中包括债务。预计该公司将失去35亿美元的股权投资。
对于将资金委托给私人股本大亨的养老基金、保险公司和慈善捐赠基金来说，这将是一段令人不安的旅程，更不用说金融家本身了。幸运的是，对于更广泛的经济而言，这种影响可能会得到控制。根据专业服务公司EY的数据，去年美国有私营企业雇佣了大约1200万名员工，上市公司雇佣了4100万人。
实际上，利率上升对大型上市公司（其债务大多为投资级）的影响，可能对投资者和经济都最为重要。美国大型企业的标准普尔500指数（s & p 500 index）占美国所有上市公司就业人数的70% 、资本投资的76% 和市值的83% 。在欧洲，斯托克600指数(stoxx 600 index)在该地区的权重相当。
在疫情爆发前的几年里，这些指数中的非金融企业一直在资本投资和股东支出方面投入的资金多于其业务产生的现金，而债务填补了这一缺口（见图表4）。但如果它们希望避免利率上升对盈利能力的持续拖累，它们将很快需要开始偿还这些债务。根据我们的估计，在当前的债务水平下，利率每上升一个百分点，这些公司的总收益就会减少大约4% 。
许多公司将别无选择，只能削减股息和股票回购，从而挤压投资者的回报。在股东资本主义的精神心脏地带，这将被证明是特别痛苦的。美国的高派息率（占运营现金流的63% ，而欧洲为41%）帮助推高了股价相对于其它市场的收益水平。高盛（Goldman Sachs）的洛特菲•卡鲁伊（Lotfi Karoui）认为，突然之间，在一个利率更高的世界里，为了把钱交给股东而借钱变得不那么合理了。
许多公司还将发现自己被迫收缩投资雄心。饱受产能过剩困扰的半导体公司已经削减了支出计划。负债累累的媒体巨头迪斯尼正在削减对其流媒体服务和主题公园的投资。从脱碳到自动化和人工智能，企业在未来十年将面临一份代价高昂的待办事项清单。他们可能会发现，自己在这些领域的宏伟抱负因过去的放纵而偏离轨道。这不仅对他们的投资者是个坏消息。